« La bourse est une distraction géante pour l’activité d’investisseur. »
– John C. Bogle
Nous avons vu précédemment qu’une entreprise a six possibilités quant à l’utilisation des ressources financières qu’elle a à sa disposition.
Bien que toutes ces possibilités aient un intérêt à des moments différents de la vie de l’entreprise, les investisseurs ne bénéficient immédiatement que des bénéfices versés sous forme de dividendes.
On comprend donc que l’entreprise n’est clairement pas dans l’obligation de reverser un dividende à ses actionnaires et qu’elle peut entièrement se réserver le droit d’utiliser ses bénéfices, si bénéfices il y a, pour d’autres objectifs.
Toutefois, la direction de l’entreprise en question pourrait vouloir se positionner comme étant une entreprise avec une approche amicale envers les actionnaires et ainsi décider de verser chaque année un dividende à ces derniers, idéalement croissant et régulier pour ainsi faire partie de la catégorie des Aristocrats Dividends comme nous le verrons plus tard.
Car s’il y a une chose qu’il ne faut pas oublier, c’est que les actionnaires sont indispensables à la vie de l’entreprise.
En France, bien que l’on aime leur cracher à la figure comme étant de vilains personnages qui ne font que s’engraisser sur le dos des employés, tout en leur laissant des miettes, sans créer de richesse et sans bouger le petit doigt, il ne faut surtout pas oublier que sans les liquidités apportées par l’actionnaire au sein de l’entreprise (lors de son introduction), ces mêmes employés n’auraient peut-être pas le métier qu’ils ont aujourd’hui.
Le débat a surement le mérite d’être posé concernant la juste répartition des ressources d’une entreprise entre les différents acteurs de celle-ci mais ce livre n’a pas pour vocation d’établir cette réflexion économique et politique, pour laquelle chacun aura sa propre vérité et où un commun accord semble ne pas pouvoir exister.
Ce qui est certain, c’est que l’idée générale en France pousse les Français à catégoriser, rejeter et même haïr des mots comme « actionnaires », « patrons », « riches », « rentiers », …
N’oubliez jamais qu’il y a des bons et des mauvais partout, aussi bien chez les riches que chez les pauvres. Il n’y a pas de déséquilibre sur ce point. L’argent est simplement un amplificateur de qui vous êtes au fond de vous en tant qu’humain. L’argent ne fera qu’amplifier votre vraie nature.
Toutefois, et puisque ce livre se dirige vers une approche concernant l’investisseur et l’actionnaire, il ne faut pas oublier qui sont les actionnaires.
Un actionnaire est quelqu’un qui prend des risques en investissant son argent au sein d’une entreprise et qui accepte d’être rémunéré en dernier après la bonne exécution de tous les contrats de l’entreprise.
Reprenons la base des bases d’une entreprise lorsque celle-ci souhaite se développer et aller chercher du cash pour financer la croissance.
Elle a principalement trois leviers qui s’offrent à elle.
Le premier levier va être de trouver des investisseurs tels que des « business angel » ou des « venture capitalist » qui financent des start-ups prometteuses et qui vont parfois apporter en plus leur expertise pour développer l’entreprise le plus efficacement possible. L’objectif de ces investisseurs est d’amener l’entreprise jusqu’à une introduction en bourse, de se faire racheter par une autre entreprise ou de faire ce qu’on appelle un « exit » en revendant leurs parts à d’autres investisseurs une fois que l’entreprise se sera fortement développée et aura décuplé son chiffre d’affaires.
Le deuxième levier va être d’avoir recours à un emprunt bancaire via une banque d’investissement, ce levier est relativement classique bien que les banques ne prêtent pas forcément toujours aux petites entreprises comme les start-ups et ne prêtent plus forcément non plus aux trop grosses entreprises.
Le troisième levier va être de se faire financer sur les marchés financiers en levant des capitaux, soit par le biais d’obligations ou soit par le biais d’actions lorsque les « business angel », les « venture capitalist » ou les banques n’ont plus la capacité de fournir les moyens dont l’entreprise a besoin.
Concernant les actions, cela signifie que l’entreprise en question va émettre des actions et des investisseurs, qu’on appelle également des actionnaires, vont venir apporter des liquidités en échange de ces actions, qui sont des titres de propriété, qui ne valent potentiellement rien ou pas grand-chose en fonction de l’état de l’entreprise.
En gros, l’entreprise se prépare à être cotée en bourse et va procéder à ce qu’on appelle une introduction en bourse (une IPO ou « Initial Public Offering » en anglais).
La première étape est donc de déterminer quelle va être la valeur de la société avant de pouvoir émettre des actions.
Pour déterminer cette valorisation, il y a différentes approches que nous ne détaillerons pas ici car elles sont relativement compliquées, sont le travail d’experts et, comme d’habitude, comprennent énormément de cas particuliers. Retenez simplement qu’on distingue généralement deux méthodes principales : la première basée sur ce que l’entreprise possède dans son bilan comptable et la seconde basée sur son flux de trésorerie. En réalité, plusieurs méthodes de valorisation seront utilisées puis une estimation moyenne et juste sera établie sur la base des différentes méthodes.
Supposons que l’entreprise soit estimée à 500 millions d’euros et que le besoin en financement est de 300 millions d’euros. On va alors « découper » l’entreprise en x nombre d’actions de y valeur (le PDG peut diviser son entreprise en autant de morceaux qu’il le veut à sa guise et en fonction du prix de l’action, il peut aussi rediviser des actions déjà existantes pour que chaque action individuelle coûte moins cher). L’équivalent des 200 millions d’euros continueront d’appartenir au PDG de l’entreprise et les 300 millions d’euros seront émis en actions qui seront vendues sur les marchés financiers. Cela veut dire que 60% de l’entreprise va être vendue à des actionnaires pour que celle-ci puisse continuer de se développer. Le PDG devient donc un actionnaire comme les autres, avec les mêmes droits et devoirs en termes de droit de vote aux assemblées générales, aux conseils d’administration et également en termes de dividendes.
Exemple : les 500 millions sont divisés en 5 000 000 actions de 100€, le PDG de l’entreprise garde 2 000 000 d’actions et il en propose 3 000 000 à des actionnaires extérieurs à l’entreprise.
Concernant les obligations, il s’agit du marché de la dette et cela fonctionne de la même façon qu’une banque, les investisseurs vont prêter de l’argent à l’entreprise et l’entreprise s’engage à rembourser cet argent à échéance avec le versement d’intérêts. Pour information, le marché de la dette (entreprises et États confondus) est en moyenne trois fois plus gros que celui des actions.
Le concept de l’obligation existe depuis la nuit des temps, par exemple dans l’objectif de financer des guerres dans le passé, puisqu’il ne s’agit rien d’autre que d’un contrat de dettes entre deux partis.
Pour les obligations, on va également découper le besoin de l’entreprise (la dette qu’elle va émettre) de 300 millions d’euros, en reprenant l’exemple précédent, en plusieurs petits morceaux de 10 000€ par exemple et ces dettes vont être vendues à des investisseurs auxquels il faudra rembourser un intérêt en plus du capital. Il est important de savoir que plus vous souhaitez emprunter par rapport à la valeur de votre société, ici 60% dans notre exemple, et plus cela semble risqué aux yeux des investisseurs qui s’attendent donc à obtenir un taux d’intérêt plus élevé pour la prise de risques qu’ils vont prendre, le tout étant monitoré par des agences de notation comme Moody’s ou Standard & Poor’s qui donnent des notes à ces entreprises ou aux États qui émettent des obligations afin que les investisseurs puissent avoir une idée du niveau de risque de la dette.
Une entreprise peut vouloir être cotée en bourse pour continuer à se développer mais il faut qu’elle ait tout de même une certaine taille. Certains critères bien précis existent pour qu’une entreprise soit qualifiée pour effectuer une introduction sur les marchés financiers.
Dans le cas que nous venons d’évoquer, l’entreprise vient ainsi donc chercher du capital auprès d’investisseurs lors de son introduction sur le marché primaire.
Qu’est-ce qu’une augmentation de capital ?
Une fois qu’une entreprise est cotée, elle peut à tout moment décider de créer de nouvelles actions pour les vendre en bourse, c’est ce qu’on appelle une augmentation de capital.
Autrement dit, une fois qu’une entreprise a obtenu du financement en étant cotée en bourse, cela ne signifie pas qu’elle ne peut plus obtenir à nouveau du financement en faisant une augmentation de capital. L’entreprise pourrait vouloir investir et développer son activité et ainsi avoir recours à un financement via les actionnaires.
Je n’évoque ici que l’augmentation de capital par la souscription de nouvelles actions par les actionnaires qui vont apporter des liquidités. Une augmentation de capital peut aussi se dérouler sous la forme d’une transformation des réserves de l’entreprise en capital, par l’apport de titres d’autres entreprises dans le cadre des fusions et encore d’autres cas que je ne traiterai pas dans ce livre car ce n’est pas ce qui nous intéresse le plus.
Cela se décide en organisant une assemblée générale extraordinaire pour décider de cette nouvelle émission d’actions avec des conditions réglementaires très strictes. Cela viendra donc diluer la capitalisation boursière actuelle et fera donc baisser le cours de bourse (sans pour autant faire perdre de l’argent aux actionnaires actuels, nous y reviendrons) sur le court terme de 20%, 25% et parfois même plus.
La dilution signifie que les actionnaires actuels d’une entreprise voient leur participation aux bénéfices réduites à cause de l’émission de nouvelles actions à de nouveaux actionnaires (plus vous mettez de l’eau avec votre sirop et plus votre boisson est diluée). Le pouvoir des actionnaires (droit de vote) est lui aussi réduit en conséquence, sauf si les nouvelles actions émises sont privées du droit de vote (ce qui peut arriver). C’est pour cela que l’émission de nouvelles actions est parfois proposée en priorité aux actionnaires existants, c’est ce qu’on appelle un « Droit Préférentiel de Souscription » (DPS). Ainsi, les anciens actionnaires ont la possibilité de se protéger contre la diminution de leurs pouvoirs (droits de vote) et la diminution de leurs participations aux bénéfices (dividendes).
S’il y a plus d’actions émises et que les bénéfices de l’entreprise sont les mêmes alors on comprend facilement que les bénéfices par action vont baisser et que le cours de l’action va, lui aussi, baisser. Par extension, les dividendes se retrouvent aussi dilués.
Toutefois, sur le moyen et le long terme, le cours de l’action a toutes les raisons d’augmenter puisque cette nouvelle émission d’actions est censée venir financer de la croissance interne et externe en développant par exemple de nouvelles activités ou en réalisant des acquisitions.
Tout cela viendrait donc augmenter, dans la théorie, les bénéfices que l’entreprise va être en mesure de générer et le cours de l’action devrait donc revenir à celui qu’il était avant l’augmentation de capital.
Je parle ici au conditionnel car il y a deux choses que l’on peut établir :
- L’augmentation du capital fera baisser le cours de l’action, c’est une certitude.
- Le cours de l’action ne remontera pas forcément, ce n’est pas une certitude.
Une augmentation de capital est donc un pari sur l’utilisation de façon efficace et productive de ce capital qui va être levé. Tout peut ne pas forcément bien se passer et il n’y a, une fois de plus, aucune règle générale mais seulement des exceptions en fonction de l’entreprise concernée, de son secteur d’activité et du contexte macroéconomique.
On a vu certaines entreprises procéder à des augmentations de capitaux et, pour autant, voir le cours de l’action augmenter immédiatement. Cela peut s’expliquer par le fait qu’une augmentation de capital vient baisser le besoin en financement bancaire et réduire les charges financières qui vont avec. Les capitaux propres viennent aussi rassurer les créanciers, car témoins de la solidité de l’entreprise, et donc améliorer les conditions de financement. Cela améliore donc le bilan de l’entreprise et cela plait aux investisseurs qui, eux-aussi, aiment les fonds propres que peut détenir une entreprise. Retenez qu’une entreprise avec des capitaux propres (ou fonds propres, c’est la même chose) élevés est une entreprise séduisante, solide et qui, si elle connaît des difficultés, aura plus de facilité à les traverser.
C’est pour cela qu’on parle généralement de trois scénarios possibles lors qu’une augmentation du capital :
- La relution: lorsque les bénéfices vont augmenter donc la valeur de l’action augmente également.
- La dilution: c’est l’inverse lorsque de nouveaux actionnaires entrent au capital et que de nouvelles actions sont créées. Cela vient réduire la participation au capital de chaque actionnaire ainsi que la valeur des actions.
- Effet neutre: l’actionnaire n’a ni gagné, ni perdu, l’opération a été neutre pour lui.
J’évoquais que l’augmentation de capital, bien que faisant diminuer le cours de bourse, ne faisait pas forcément perdre d’argent à l’actionnaire déjà présent. Pourquoi et comment ?
En effet, l’actionnaire déjà présent pourrait se dire que la situation est injuste vis-à-vis du nouvel actionnaire qui a ainsi la possibilité d’acheter des actions à un prix plus faible que celui que l’ancien actionnaire a payé.
Rappelez-vous du « Droit Préférentiel de Souscription » (DPS) que j’ai pu aborder dans les lignes précédentes. C’est exactement lui qui va venir rééquilibrer les choses afin de faire en sorte que l’impact économique pour l’ancien actionnaire et le nouvel actionnaire soit exactement le même.
Je ne rentrerai pas, là aussi, dans les détails techniques de cette opération mais pour simplifier les choses, retenez que le nouvel actionnaire devra acheter un « Droit Préférentiel de Souscription » (DPS), qu’on appelle aussi prime d’émission, en plus de la nouvelle action au nouveau prix tandis que l’actionnaire ancien pourra lui vendre son DPS, qu’il vient d’acquérir, ou s’en servir pour acheter de nouvelles actions. De cette façon, le prix par action du nouvel actionnaire et de l’ancien actionnaire se retrouve être le même, ajusté par ce DPS que le nouvel actionnaire devra acheter et que l’ancien actionnaire pourra revendre.
De cette façon, que l’ancien actionnaire décide ou non de participer à cette augmentation de capital, il ne se retrouvera pas négativement impacté par sa décision, dans un sens ou dans l’autre, grâce à ses DPS qu’il aura pu récupérer et revendre pour rééquilibrer son prix par action.
En conclusion, un actionnaire n’est pas certain de s’enrichir lorsque l’entreprise procède à une augmentation de capital. Toutefois, contrairement à ce qu’on pourrait penser, l’augmentation du capital de l’entreprise n’a pas de conséquences financières immédiates sur les actionnaires déjà présents. Ce n’est qu’à l’issue de cette augmentation du capital et suite à l’utilisation des fonds collectés par l’entreprise que l’on pourra savoir sur le moyen et le long terme si l’augmentation du capital a permis une relution, une dilution ou un effet neutre sur l’entreprise et les actionnaires.
Une entreprise doit donc faire très attention lorsqu’elle procède à une augmentation de capital vis-à-vis des actionnaires déjà présents, ce n’est pas une opération évidente à réaliser car les anciens actionnaires auront mécaniquement une participation plus faible aux bénéfices, donc moins de dividendes, même s’ils ont pu percevoir de la part des nouveaux actionnaires ce qu’on pourrait appeler un dividende exceptionnel grâce au DPS ou prime d’émission.
L’augmentation du capital ayant pour objectif le développement de l’entreprise, une augmentation du dividende sur le long terme reste quand même, normalement, envisagée.
On peut citer Google ou Petrobras (entreprise pétrolière brésilienne) qui ont réalisé des augmentations de capitaux spectaculaires dont je vous laisse le soin de faire vos recherches.
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